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[转贴] 美佳第一MFCB – Don Sahong的内在价值 - RH Research

MFCB创办于1966年，在1970年上市于大马交易所，是一家多元化的企业。其业务可分为3个主要部门：经营 发电厂、石灰以及产业发展。

寮国Don Sahong水力发电项目的历史可以追溯至2006年，当时寮国政府与MFCB签署谅解备忘录，以对此项目进行可行性研究。Don Sahong发电厂是寮国政府透过输送电力出口，以获得更多收入来源的计划之一。

在2008年，多方签订项目开发协议，MFCB获得进入最后阶段谈判的批准，并与寮国政府和潜在电力买家商讨最后的细节。随后在2013年，寮国政府向湄公河 Mekong River委员会汇报关于兴建水力发电厂的计划。

经过9年的筹备以及研究，Don Sahong水力发电厂的建设正式在2015年开始动工。作为这项目的主要发展商，MFCB的80%持有子公司Don Sahong Power获得寮国政府颁发USD500m合约，负责打造、经营和移交这项目，同时也获得25年的经营专利权。集团把Don Sahong水力发电厂的EPC合约颁给中国的Sinohydro Corp，合约总值USD320m。此外，购电协议书也在2015年完成签署，未来的电力将出售于寮国国企，为期25年。

若一切顺利，Don Sahong水力发电厂可在2019年杪完成，并于2020年初开始投入运作。这260MW水力发电厂项目在施工期间预计将耗资USD417m。在去年4月，MFCB 推出附加股附上免费凭单计划，一共筹集RM243.7m。当中的RM150m用于寮国水力发电厂的建设工程融资。由于这项目大部分成本涉及美金，MFCB的股东可以自由选择以马币或美金的方式认购，认购价为每股RM1.59和USD0.38。

根据MFCB执行董事Mr. Goh，Don Sahong水力发电项目的投资回报期为5年，低于传统水力发电项目平均10年的投资回报期。这是个25年的经营专利权项目，内部收益率 (IRR) 为17%。

从技术层面，Don Sahong水力发电厂的建设非常简单，主要因为这是沿着河流生产电力，而没有涉及任何水坝。因此，发展成本处于集团可负担的范围内。值得一提，管理层曾经表示这项目是全世界最好的发电项目。

一旦Don Sahong水力发电厂投入运作，预计每年可生产约2,000GWh电力。根据早前签署的USD0.0615/ kWh，这电厂每年可带来约USD120m的收入。由于这项目的经营成本估计仅占收入的2-3%，而每年的经营专利费(Royalty Fees) 为5%，Don Sahong水力发电厂的税前盈利预计为USD110m。再以25%税率以及项目80%股权计算，MFCB可从中获得USD66m或者RM280m的税后盈利，相等于每股73仙的每股盈利。值得一提，这水力发电项目获得政府给予的5年免税期。

若以保守8-10倍的PE推算，单单一个Don Sahong发电厂的每股潜在价值处于RM5.88 – 7.35之间。显然的，MFCB目前RM3.70的股价依然属于低估。

截至FY17Q2，这项目的建设进度为30.9%，比预期提早三个月。管理层预计今年杪的建设进度可达到45%。由于寮国的雨季在5月开始，一些现场施工活动如水下挖掘将放缓，甚至是停止。这雨季通常在10月才结束。因此，每年的Q2以及Q3建设收入通常比Q1以及Q4低。

整体来说，这水力发电厂预计可在2019年杪正式投入运作，届时每年可带来庞大的持续性收入。

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